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商业

前美联储主席沃尔克,回顾了 70 年的金融从业经验与教训

曾梦龙2019-04-17 18:39:52

从来没有像保罗·沃尔克这样重要的人。在美国存在严重分歧的时代,在六位不同的美国总统领导下,他为美国金融和经济稳定而进行的勇敢斗争,为我们做出了把大家团结起来的榜样。我推荐大家阅读《坚定不移》。——吉米·卡特(美国前总统)

作者简介:

保罗·沃尔克(Paul A. Volcker), 1927 年 9 月,出生于美国新泽西州开普敦。 1945 — 1952 年,先后就读于普林斯顿大学、哈佛大学、伦敦政治经济学院。 1971 年,作为尼克松政府负责货币事务的财政部副部长,沃尔克主导了美元与黄金的脱钩,以及“布雷顿森林体系”的终结。 1975 年,出任纽约联储行长。 1979 — 1987 年,沃尔克出任美联储主席,驯服了“通胀野马”,稳定了美国经济。在此期间,沃尔克作为主要的亲历者,参与了“广场协定”的谈判,救助克莱斯勒和伊利诺伊大陆银行等美国金融机构,处理储蓄和贷款协会危机。 1996 年,成立沃尔克委员会,调查瑞士银行持有的、属于大屠杀受害者的资产。 2000 年,被任命为由 19 名成员组成的国际会计准则委员会主席,致力于建立国际会计准则。 2004 年,负责调查联合国石油换食品项目中的腐败行为。 2007 年,负责审查世界银行机构廉政部的工作及其反腐败的成效。 2008 年金融危机后,担任奥巴马总统经济复苏顾问委员会主席,提出加强金融监管的“沃尔克规则”。 2013 年至今,成立“沃尔克联盟”,旨在应对有效执行公共政策的挑战,并重建公众对政府的信任。

克里斯蒂娜•哈珀(Christine Harper),《彭博市场》总编。

书籍摘录:

第十六章 三个真理(节选)

1927 年 9 月 5 日,新泽西,宁静的开普梅。

2018 年 9 月 5 日,纽约市,喧嚣的纽约市。

从空间上来看,开普梅和纽约市相距不远,中间只有 160 英里(约 260 公里)没有红灯的公路。

从时间上来说,我 90 年的人生之旅充满了曲折,中间穿插着漫长的弯路,我遇到了一些至今仍然需要关注的显著挑战。

当我是孩童时,正值经济大萧条时期,我被一个强大而安全的家庭保护着。

当我是少年时,温斯顿•丘吉尔几乎是一个人站出来反对纳粹暴政,富兰克林•罗斯福宣布了四项自由,并最终在第二次世界大战中取得了真正的“美国”胜利,我从这一系列事件中深受鼓舞。

当我是学生时,我接受到了伟大的大学提供的最好教育,并开始了解政治和经济世界的不同观点。

当我成年时,我的大部分时间都在政府、财政部和美联储度过,我为成为一个自信而强大、注定要领导自由世界的国家的一员而自豪。

我喜欢 20 世纪六七十年代与我年轻的家人在华盛顿度过的那段时光。我们有很多好朋友,他们大都从事公共服务领域的工作。我们在帮助制定经济政策,为自由民主、开放市场和法律至上的美国理想做出贡献方面,有共同的自豪感。

然而今天,环境完全不同以往了。中国的历史性崛起、一些国家的民粹主义潮流涌动,以及专制政府的强权,挑战了美国的领导地位。在美国国内,意识形态分歧日益严重,甚至在历史悠久的政党内部也是如此,这呈现出巨大而陌生的新挑战。

我们已经开始质疑我们伟大社会的所有标志:我们的公共教育系统和受人尊敬的大学,曾经“可靠”的新闻自由,甚至是科学专业知识。我们的法院、国会、总统本身——所有宪政民主的基本机构的合法性都受到了质疑。

“良好的政府”这个曾经备受推崇的短语,现在被视为是矛盾的,而不是美国社会公认的目标。犬儒主义日渐蔓延,无处不在。

有一件事是肯定的——我再也不想去华盛顿了,虽然我很高兴在那里度过了职业生涯的大部分时光,而且那里曾被我的家人视为家乡。因为,今天华盛顿这个由公共服务伦理主导的中产阶级为主、中等规模的城市,到处散发着财富和权利的气息。既不像纽约那样的金融中心,也不像硅谷那样的科技中心,华盛顿的资金主要用于制定公共政策和法律,以造福特定的利益群体。这也体现在对办公空间、豪华酒店、高价公寓和餐馆的需求不断上升,以服务于越来越多的律师和说客。

据报道,目前华盛顿周边地区的居民人均收入处于最高水平。我不知道现在这些居民中有多少参议员和众议员,也不知道他们的收入是多少。我只知道,他们把大量的时间用于“拨打电话寻求划拨更多的美元”以资助昂贵的竞选活动,但只花了很少时间用于在华盛顿与同事交往、寻求折中以及达成共识。

今天,在这个国家,我们面临着一个巨大的挑战,那就是——恢复公众的使命感和对政府的信任感。我们亟须在政治进程中进行改革,我们需要能够带领我们重塑和保持伟大民主共识的领导者。

对刚刚接触政治世界的精力充沛的人来说,这是一个挑战。但我这位如今年事已高的公务员,仍能从几十年的公共服务中,提炼出一些关键的教训,我称之为“三个真理”。

事实上,这就是我最终决定写这本书的原因。

稳定的价格

在我担任美联储主席第二任期的初期,一位同事在公开市场委员会会议上抱怨说,我们被指责为“下意识的通胀斗士”。我立即答复说,这是“相当不错的声誉”,表明我们正在取得进展。

对货币的信任,是良好的政府和经济增长的根本。鉴于美元和美国金融体系在世界上的角色,这种影响远远超出了我们国家的范围。

我们的货币体系,就像几乎所有国家的货币体系一样,依赖于法定货币。没有黄金或其他有价值的硬资产以固定兑换价格与纸币(或银行存款)挂钩。我们隐约地认为,我们货币的稳定性是理所当然的,或者是应该的,我们的货币可以在今天、明天,甚至在未来买到杂货、房子,甚至是承诺在未来支付一定数额美元的债券。

维持这种预期和信心,是货币政策的一项基本责任。一旦丧失,后果就会很严重,稳定性也很难恢复。利率上升,储蓄受到挤压,外汇市场的货币贬值。一些交易员和投机者可能会独得先机,但工薪阶层和领取固定收入的人,就像大多数退休人士一样,将受到损失。

20 世纪 70 年代,美国经历过这种“滞胀”,价格涨幅达到了和平历史时期的最高水平。与通常情况一样,通胀过程形成了一种恶性循环,对价格上涨的预期导致了更大程度的通胀。在缺乏其他有效选择的情况下,它最终被强有力的货币政策所消灭。严重的衰退是无法避免的。我们经历过的 20 世纪 70 年代中期无力的反通胀尝试失败的教训,以及 80 年代初需要更持久努力的经验等反复提醒我们,一旦价格恢复稳定,就务必保持稳定。

今天的环境完全不同了。亲历过滞胀的一代人正在慢慢逝去。相比之下,在过去 30 年里,我们保持了足够的价格稳定,使低通胀或零通胀预期在我们的思维中根深蒂固。从中国等国进口的廉价商品等因素起到了一定作用,我们的货币当局清楚地认识到了保持价格稳定的重要性。毫无疑问,这些坚定的预期,在很大程度上帮助美国在 2008 年金融危机期间和之后吸收巨额预算赤字,大规模注入官方流动性,同时又不唤醒通胀力量。

我的职业生涯给我的一个教训是,这样的成功可以为自己的毁灭埋下种子。我看到一个又一个国家,面对破坏性的通货膨胀,努力恢复稳定。然而在胜利在望之时,当局却放松了管制,接受了“小幅通胀”,希望刺激经济进一步增长,最终导致整个过程重新开始。拉丁美洲大部分地区经济政策的悲惨历史,提供了太多的例子。

美国不像拉丁美洲,拉美历史上经常发生通货膨胀,但美国确实面临着货币和财政政策的持续挑战。目前,虽然劳动力市场压力日益加大,长期的扩张和充分就业并未扰乱价格稳定,但这是货币政策的关键时期。

正如我之前所述的,已故的比尔•马丁以其央行的工作就是“在聚会渐入佳境时收走大酒杯”的名言而闻名。现实生活中一个残酷的事实是,很少有主人愿意过早地结束聚会——他们等待的时间太长,所以当风险变得明显时,真正的损害其实已经造成。

央行行长是“经济聚会”的主人。很多时候,货币限制——从来都不受欢迎——被拖延得太久。通货膨胀的过程开始后,挑战变得更加严峻。

今天,认识到需要监管通胀后,包括美联储在内,现代的中央银行已经达成了惊人的共识,即设置一个新的通货膨胀率政策“红线”:在精心设计的消费者价格指数中, 2% 的增长率是可以接受的,甚至是可取的,但同时也是极限。

我对其原理感到困惑。多年前,在我的教科书里没有 2% 的目标或者限制。我不知道这有什么理论依据。同时作为目标与限制是很困难的。如果通胀率成功地保持在 2% ,就意味着价格水平将在一代人多一点的时间内翻一番。

我确实知道一些实际情况。没有任何一个价格指数能够精确地反映只有 1/10 或 1/4 个百分点的消费价格的实际变化。商品和服务的不同种类、需求的变化、价格和质量的细微变化太过复杂,无法每月或每年进行精确计算。此外,价格存在随着经济增长或放缓而变化的趋势,在经济扩张时期价格会上涨一点,在经济放缓或衰退时期价格可能会下跌一点,但不是年复一年的横向波动。

然而,正当我写下这些文字时,随着经济增长和失业率接近历史低点,人们开始担心消费价格增长太慢——仅仅因为它比2%的目标低了 1/4 左右!这是否意味着要“放松”货币政策,或者至少推迟紧缩,即使是在经济充分就业的情况下?

当然,这是无稽之谈。央行行长是如何落入这样的陷阱的?赋予单一统计数据的微小变化如此大的权重,而这一统计数据本身又有其固有的弱点。

我想我知道根源了——这不是一个理论或深入实证研究的问题,而是有关部门在一个遥远的地方做一个非常实际的决定。

新西兰是个小国,以钓鳟鱼而闻名于世。因此,当我在 1987 年离开美联储时,我愉快地接受了其访问邀请。事实证明,在这方面我“被骗”了。在奥克兰下飞机后,我才得知捕鱼季节已经结束。早知如此,我就把我的飞蝇钓竿留在家里了。

但在其他方面,这次访问非常吸引人。新西兰的经济政策正在发生根本性的变化。多年的高通胀、经济缓慢增长和不断增加的外债,让人们转而支持自由市场,并在传统的左翼工党领导下猛烈抗击通胀。

这些变化包括将央行的重点缩小到一个单一目标:将通胀率降至预定目标。新政府将年通货膨胀率 0~2% 设定为中央银行的主要目标。目标的简洁性被视为其吸引力的一部分——没有借口,没有对冲,一个政策,一个工具。在一年左右的时间里,通货膨胀率下降到 2% 左右。

新西兰中央银行行长唐纳德•布拉什像旅行推销员,他有很多顾客。当我读到 1996 年 7 月联邦公开市场委员会会议上关于美联储“价格稳定”目标的讨论时,我想到了它在实践中的吸引力。珍妮特•耶伦当时问美联储主席艾伦•格林斯潘:“你如何定义价格稳定?”对我来说,他给出了唯一合理的答案:“一般价格水平的预期变化不会有效改变商业或家庭决策的状态。”

珍妮特坚持说:“能给我一个这种状态下的数字吗?”

所以,艾伦的一般原则在我看来是完全恰当的,最终被转化成了一个数字。毕竟,经过计量经济学训练的员工计算出来的那些回归模型必须是美联储的数据,而不是原则。

我明白,可以提出将 2% 作为“稳定性”上限的合理论点。有分析指出,官方价格指数往往夸大了价格的上涨,因为没有考虑到商品和服务质量会随着时间而改善。分析还指出,预期和行为是由商品的价格决定的,生产率提高和激烈竞争抑制了商品价格上涨,而不是由像教育和医疗这样的服务成本来决定的,其生产率的提高是缓慢的。

但同样真实的是,危险的种子就此埋下。这种看似精确的数字表明,随着情况的变化,可以通过更灵活的目标来微调财政政策。如果经济增长过于疲软,也许可以提高到 3% 来提供一点儿刺激?如果 3% 还不够,那为什么不能提高到 4% 呢?

格林斯潘、沃尔克、伯南克,来自:维基百科

我没有随便编制数字。我偶尔会读到美联储官员或国际货币基金组织经济学家提出这样的想法,而更多读到的是由经济学教授提出的。在日本,这似乎是新的信条。我还没有听到有人说,在经济强劲的情况下,或许应该降低通胀目标!

事实是,即使这是可取的,货币和财政政策工具也不允许这种程度的精确。屈服于“试水”的诱惑只会削弱对稳定的承诺,而这正是稳健的货币政策所需要的。

我的一些哈佛大学教授在很久以前就宣称,轻微通胀对就业是件好事。尽管诺贝尔经济学奖得主的研究和数十年的经验表明,事实并非如此,但这种古老的信念仍然存在。以新的、更复杂的形式,引发争论的似乎是对通货紧缩的恐惧。

通货紧缩,被定义为价格的显著下跌。如果它长期持续下去,那确实是一个严重的问题。在美国已经有 80 多年都没有发生过通货紧缩了。

的确,名义利率不可能大幅降到零以下。因此,这种观点认为,让我们保持“一点通胀”——即使是在经济衰退时期——作为一种保障,一种使“实际”利率为负的“走后门”方式。消费者将有动力在今天购买明天可能会更贵的产品;借款人将被引诱以零利率或低利率借款,在价格进一步上涨之前进行投资。

在我看来,这些观点都缺乏实证支持。然而,对通货紧缩的担忧,似乎已在官员和评论人士中变得普遍。甚至在 1984 年 7 月,当我和美联储的同事还在监控4%的通胀率时,《纽约时报》头版就刊登了一篇有关潜在通缩的文章。实际的通货紧缩是罕见的。然而,事实上,这种恐惧很容易导致无意中增加风险的政策。

历史讲述了这个故事。在美国,我们经历了几十年没有通货膨胀的良好增长—— 20 世纪 50 年代和 60 年代初,以及 20 世纪 90 年代直到 2000 年初。那些稳定的年份里出现了 8 次经济衰退,其中大多数都是短暂的,没有出现通货紧缩。

我们仅在 20 世纪 30 年代经历过一次严重的通货紧缩。 2008 — 2009 年,人们有理由担忧出现通货紧缩。这两起事件的共同特征是——金融体系的崩溃。

我们不能指望在未来阻止所有的金融过度与衰退。这就是自由市场、金融创新和我们与生俱来的“动物精神”的历史模式。

对我来说,这个教训是非常清楚和深刻的。通货紧缩是金融体系严重崩溃时带来的威胁。在没有系统性金融动荡的情况下,即便是 1975 年和 1982 年的大衰退,缓慢的增长和周期性的衰退也没有带来这样的风险。

真正的危险,是来自鼓励或无意中容忍不断上升的通胀,以及极端投机和冒险的“近亲”,即在泡沫和过度行为威胁金融市场时袖手旁观。但具有讽刺意味的是,努力实现“轻微通胀”的“宽松货币”,作为一种防止通货紧缩的手段,反过来最终可能导致通货紧缩。

这就是货币政策的基本教训,它要求对价格稳定和金融体系进行审慎监督。这两项要求,必然促使和要求中央银行履职尽责。 


题图为沃尔克,来自:维基百科

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